瑞信董事总经理ღ★◈★、全球金融策略首席Michael J.Mauboussin值其在华尔街激荡已满三十年之际ღ★◈★，特地撰写了一篇特别版报告ღ★◈★，将其过去三十年来总结的伟大投资者的十个特征与投资者共享ღ★◈★。因为Mauboussin本人是股票分析师出身ღ★◈★，且在哥伦比亚商学院教授了24年《证券分析》ღ★◈★，

　　要成为成功的投资者必须要对数字敏感ღ★◈★。虽然投资决策中很少涉及复杂的计算ღ★◈★，但成功的投资者具有对数字和概率的“感觉”ღ★◈★。

　　对数字敏感的重要体现之一ღ★◈★，是理解财务报表ღ★◈★。会计是一种商业语言ღ★◈★，伟大的投资者对报表驾轻就熟ღ★◈★，因为报表向他们展示了一家公司在过去和未来的表现ღ★◈★。

　　熟稔财报的目标有两个ღ★◈★，第一个是将财报的枯燥数字转换成体现公司价值精要的自由现金流(free cash flow)ღ★◈★。计算自由现金流需要用公司的现金收益减去公司投资对现金的消耗ღ★◈★，公司投资包括了流动资金投入ღ★◈★、现金收购和资本开支等丰禾官网ღ★◈★。自由现金流是扣除对未来发展投入的现金后ღ★◈★，“剩余”的可向股东分配的现金量ღ★◈★。

　　虽然收益是衡量公司经营表现最常用的指标丰禾官网ღ★◈★，但伟大的投资者非常清楚收益增长跟价值增长是两回事ღ★◈★。如果公司对未来的投资不足ღ★◈★，或投资未能产生“合适”的收益ღ★◈★，公司可以在增加收益的同时毁灭价值ღ★◈★。所以精明的投资者一般更关注未来自由现金流的现值所代表的公司价值丰禾官网ღ★◈★，而非公司当期收益情况开云体育注册ღ★◈★。ღ★◈★。

　　熟稔财报的第二个目标是理解公司战略与价值创造间的联系ღ★◈★。最简单的方法是对比同行业两家公司财报的每一条数据ღ★◈★，从公司分配资源的方式推出其在行业竞争中所处的位置和所采取的竞争策略ღ★◈★。

　　更简便直接的方式是看公司的投资资本回报率(ROIC:Return On Invested Capital)ღ★◈★。ROIC由两部份组成ღ★◈★，盈利率(税后净营业利润/销售收入)和资本流速(销售收入/投资资本)ღ★◈★。拥有较高盈利率和较低资本流速的公司采用的是差异化竞争策略;而拥有较低盈利率和较高资本流速的公司采取的是价格策略ღ★◈★。因此ღ★◈★，对公司赚钱能力的评估ღ★◈★，本质上是对公司能维持现有竞争优势多长时间的评估ღ★◈★。

　　过去三十年金融市场发生了翻天覆地的变化ღ★◈★，回头看看投资领域什么变化了ღ★◈★，什么没有变ღ★◈★，最终会发现多数东西都变了ღ★◈★。上市公司的半衰期大约是10年ღ★◈★，从足够长的时间跨度来看ღ★◈★，可投资的公司如走马灯般在切换ღ★◈★。

　　然而有一点是亘古不变的ღ★◈★：未来现金流折现后的现值决定了资产的价值ღ★◈★，不管是股票ღ★◈★、债券还是房产莫不如是ღ★◈★。当然评估现值对于股票投资者而言更为困难ღ★◈★，因为价值中的三大要素ღ★◈★：现金流ღ★◈★、时间和风险在股票投资中都是由预期决定ღ★◈★，而相较之下ღ★◈★，债券投资中的现金流和时间因素都是由合约事先规定好的ღ★◈★。

　　伟大的基本面投资者关注并理解自由现金流的重要性ღ★◈★，即其可持续性ღ★◈★。具体而言开运体育安全吗ღ★◈★，ღ★◈★，需要综合考虑公司所处的行业生命周期ღ★◈★，公司在整个行业竞争中所处的位置丰禾官网ღ★◈★，行业的进入门槛和公司管理层配置公司资源的能力等ღ★◈★。

　　所以伟大投资者都非常清楚表面指标ღ★◈★，如市盈率和企业价值倍数等的局限性ღ★◈★。这些指标并不直接代表公司价值ღ★◈★，而只是评估价值过程中需要用到的中继工具而已ღ★◈★。

　　这一能力有微观和宏观两个方面ღ★◈★。微观方面ღ★◈★，伟大的投资者对公司如何赚钱有深层的理解ღ★◈★，他们会细看整个公司的经营ღ★◈★。举例来说ღ★◈★，对于零售企业的分析需要细化到ღ★◈★：建店的成本ღ★◈★、购置商品库存的成本ღ★◈★、开店后的营收ღ★◈★、利润率等等ღ★◈★。

　　对于这些行业细节有所了解ღ★◈★，才能真正理解整个公司的经营ღ★◈★。伟大的投资者对于自己投资的公司如何赚钱可以娓娓道来开运体育官网ღ★◈★，如数家珍;他们从来不投资自己不了解的公司ღ★◈★。

　　宏观方面ღ★◈★，是对公司竞争优势可持续性的理解ღ★◈★。只有有竞争优势的公司才可能赚钱ღ★◈★，其竞争优势在财务上的体现就是ღ★◈★，投资回报率高于其投入资金的机会成本ღ★◈★。伟大的投资者理解所投资的公司在产业中的独特地位ღ★◈★，被投资的公司最好具有能够防止竞争者持续进入的“防御性优势”ღ★◈★，这种优势的可持续性是公司估值的重要考量ღ★◈★。

　　比较在投资世界中俯拾皆是ღ★◈★：股票与债券比ღ★◈★、主动投资与被动投资比ღ★◈★、价值股与增长股比ღ★◈★、一只股票与另一只股票比ღ★◈★，投资者们每天都在做各种比较ღ★◈★。

　　但真正区分一般投资者和伟大投资者的ღ★◈★，是会不会比较基本面和预期ღ★◈★。公司的未来表现ღ★◈★，销售增长ღ★◈★、营收利润率和投资回报等方面反映了公司的基本面;而预期是市场目前对于公司未来表现的集体估计ღ★◈★，直接体现在股价中ღ★◈★。

　　要在市场中赚钱ღ★◈★，就必须能够识别出市场预期定价中的“错误”ღ★◈★。多数投资者都不具备这个能力ღ★◈★，因为多数人的投资行为是基本面向好追买ღ★◈★，基本面变差杀跌ღ★◈★。所以伟大投资者独特的能力在于ღ★◈★，不仅理解基本面和预期是两回事ღ★◈★，而且还能通过比较发现这两者之间的差距ღ★◈★。

　　但对于人类天生的认知能力而言ღ★◈★，这是一项巨大的挑战ღ★◈★。因为心理学家通过研究发现ღ★◈★，人类并不擅长发现事物的绝对价值ღ★◈★，但善于发现相对价值ღ★◈★。但这在投资方面会造成很大“麻烦”ღ★◈★，因为基于相对价值对比做出的投资决策并不是最有效的ღ★◈★。例如ღ★◈★，看到股价比之前高点下降了50%ღ★◈★，就认为出手的时机已经到了ღ★◈★，理由是之前这只股票上次也是在下跌50%后大幅反弹的ღ★◈★。

　　另一个巨大的人性障碍是我们原先“固化”的观点会影响客观判断ღ★◈★，我们的内心被“熟悉的偏见”所俘虏ღ★◈★。心理学家在上世纪70年代初做过一项很有意思的实验ღ★◈★：问实验群体东德和西德间的相似度大还是尼泊尔与斯里兰卡间的相似度大ღ★◈★，三分之二的人选东德和西德;然后针对同样的两对国家ღ★◈★，换了一种问法ღ★◈★：东德和西德间的差异度大还是尼泊尔与斯里兰卡间的差异度大ღ★◈★。

　　理性客观的结果应该是有三分之二选尼泊尔和斯里兰卡ღ★◈★，另外三分之一选东西德ღ★◈★。但结果是有三分之二的人选了东西德ღ★◈★。

　　最后一个“心理陷阱”是ღ★◈★，人在建立因果关系关联性的时候ღ★◈★，常常混淆表象联系和内在联系ღ★◈★。拿鸟儿可以飞翔为例ღ★◈★，拥有翅膀和羽毛可以飞翔是表象联系ღ★◈★，但是鸟儿挥动翅膀通过空气原理生了拉升力ღ★◈★，继而可以飞翔才是内在联系国际新闻ღ★◈★。所以伟大投资者在将现状与历史比较的时候ღ★◈★，会去了解造成这段历史的内在机理ღ★◈★，而不是仅仅是比较价格或其它表象ღ★◈★。

　　投资是一门概率艺术ღ★◈★。伟大投资者整个的思维框架是建立在概率上的ღ★◈★，并在市场上寻找价格与概率错配所产生的投资机会ღ★◈★。

　　虽然投资结果很重要ღ★◈★，但是伟大投资者的关注点更侧重于决策过程ღ★◈★，因为好的结果不代表决策过程优异ღ★◈★。因为概率的存在ღ★◈★，好的决策有时也会带来坏的结果ღ★◈★，而坏的决策也会带来好的结果ღ★◈★。但长期来看ღ★◈★，如果拥有正确的决策过程ღ★◈★，即便时而出现坏的结果ღ★◈★，投资的“总成绩”也会令人满意ღ★◈★。因此ღ★◈★，学会将主要精力放在投资决策过程中ღ★◈★，并接受偶尔不好的投资结果至关重要丰禾官网ღ★◈★。此外需要足够长的时间和投资决策数量来让概率发挥作用ღ★◈★。

　　伟大投资者的另一个伟大之处在于ღ★◈★，他们清楚正确和错误的次数并不重要ღ★◈★，重要的是每次正确时能带来多少收益(减去错误造成的损失)ღ★◈★。这又是反“人性”的ღ★◈★，因为人性是厌恶错误和损失的ღ★◈★，但伟大的投资者摒弃了“人性”开云体育ღ★◈★。ღ★◈★，不关注对错ღ★◈★，只关注手中投资组合终值ღ★◈★。

　　多数人喜欢一直保持自己的观点ღ★◈★，即便事实已经开始证明这一观点可能已经“失效”ღ★◈★。因为人与生俱来具备保护自己的观点的“偏见”ღ★◈★。为了保护自己的观点丰禾官网ღ★◈★，多数人倾向于寻找可以印证自己观点的事实(同时忽略不利的信息)ღ★◈★，或将中性事实向有利于自己观点的方向理解ღ★◈★。这种保护观点的行为阻止了对事件的不断思考ღ★◈★，并避免根据新的变化做出行为上的改变开云体育全站app下载ღ★◈★，ღ★◈★。

　　但伟大的投资者与人性的偏见反其道而行之ღ★◈★：他们主动寻找与自己观点向左的信息ღ★◈★、观点和事实ღ★◈★，并在有确凿证据证明自己观点错误时ღ★◈★，果断更新自己的观点ღ★◈★。看似容易的行为ღ★◈★，实际上常人难以做到ღ★◈★。

　　有研究显示ღ★◈★，这种主动寻找与自己观点相反“论据”的人ღ★◈★，在在预测方面做得更加出色ღ★◈★。这种主动违反人性的努力ღ★◈★，可以对冲人内在的保护自己观点的“偏见”ღ★◈★。

　　最优秀的投资者理解周围的世界处在不断的变化之中ღ★◈★，我们的观点因此具有流动性ღ★◈★。他们不断寻找不同的观点ღ★◈★，并根据新信息更新自己的观点ღ★◈★。更新观点的结果是行动ღ★◈★：更改头寸方向或增减其在组合中的比重ღ★◈★。

　　心理学教授Keith Stanovich喜欢将IQ和RQ区分开来看ღ★◈★。IQ众所周知代表一个人的认知能力ღ★◈★，而RQ(Rationality Quotient)是指一个人做决策的能力ღ★◈★。教授认为ღ★◈★，IQ和RQ间其实并没有太多重合ღ★◈★。

　　巴菲特曾经对着两种能力做过精辟的解释ღ★◈★，他将IQ比作发动机马力(horsepower)ღ★◈★，RQ比作输出功率(output):“我认为IQ就像发动机的马力ღ★◈★，实际输出功率取决于运用IQ的理性能力ღ★◈★。许多人拥有400马力的发动机但是仅有100马力的实际输出ღ★◈★，这还比不上200马力但有200马力输出的发动机ღ★◈★。”

　　心理学研究发现ღ★◈★，多数人倾向于遵循经验法则来进行决策开运体育ღ★◈★，ღ★◈★，因为经验性法则一般情况下是正确的ღ★◈★，所以可以省下许多决策时间ღ★◈★。但是经验法则决策法自身会造成偏离逻辑和概率的偏见ღ★◈★。伟大投资者对于这些偏见的存在具有强烈的意识和深刻的理解ღ★◈★，并有意采取各种措施来管理或减少这些偏见对于投资决策的影响ღ★◈★。

　　避开行为偏见的能力由三部分组成ღ★◈★，一部分是天生的ღ★◈★，一部分是后天的有意训练ღ★◈★，最后一部分是从环境中习得的经验ღ★◈★。伟大投资者对偏见的控制能力高于普罗大众ღ★◈★，他们积极学习这些偏见并想方设法来管理它们ღ★◈★，并在投资环境中不断磨练ღ★◈★。

　　价格本身在金融市场中就是非常有用的信息ღ★◈★，代表了对于未来公司表现的预期ღ★◈★。然而投资活动本身并不是一门严格的科学ღ★◈★，它本质上是一项社会活动ღ★◈★，因此价格承担了信息和影响的双重职责ღ★◈★。以历史上发生的互联网泡沫为例ღ★◈★，随着科技股价格上升开云体育app下载ღ★◈★，相关投资者享受到了纸面财富ღ★◈★。

　　但这种现象会对还未购入科技股的投资人产生了影响ღ★◈★，让其中的一些人“经不住诱惑”而跟买ღ★◈★。这对股价会产生“良性循环”ღ★◈★。所以当时科技股的飞速上涨并不是因为投资者对于公司前景的疯狂信心ღ★◈★，而更多的是受众人怕错过赚钱机会心理的驱使丰禾官网ღ★◈★。

　　但伟大的投资者有抗拒这种影响的能力ღ★◈★，这种能力在社交上体现为ღ★◈★，不在乎别人怎么看你ღ★◈★。这又是“反人性”的特征ღ★◈★。很多优秀投资者确实展现出这种矛盾ღ★◈★：投资决策非常优秀ღ★◈★，但在生活社交层面却让人头疼ღ★◈★。

　　成功的投资者在制定策略时会综合考虑不同观点ღ★◈★，然后最终形成一套合理但与众人共识不同策略ღ★◈★。众人在多数时间里是对的ღ★◈★，但一旦发生错误ღ★◈★，要做出与众人“对赌”决定ღ★◈★，需要极其强大的心理承受能力ღ★◈★。

　　有一部电影讲述了一群MIT的数学高材生ღ★◈★，找到了一套针对21点赌戏的算牌方法开云体育app下载ღ★◈★，然后在拉斯维加斯赌场所向披靡的故事ღ★◈★。这个“成功的故事”背后其实是由两部分组成ღ★◈★。第一部分是最醒目的ღ★◈★，即他们的算牌和计算概率的能力ღ★◈★，小组成员们分头行动ღ★◈★，并互相沟通哪桌的概率更好ღ★◈★。但第二重要的部分经常被忽视ღ★◈★：小组成员们知道该如何根据概率来分配手中的筹码ღ★◈★。

　　在投资领域其实也是一样ღ★◈★：先找到投资机会ღ★◈★，然后通过适当比例的建仓从中盈利ღ★◈★。而几乎所有投资公司都会告诉客户自己的投资策略丰禾官网ღ★◈★，但鲜有公司会透露策略的持仓情况ღ★◈★。

　　一般投资组合的建立要经过以下过程ღ★◈★：首先明确策略执行方式(在一个固定阶段内一直持有直到实现最大盈利还是连本带利滚动下注)ღ★◈★，然后寻找投资机会组合(是一组短期机会还是一组长线机会开云体育app下载ღ★◈★，或兼而有之)ღ★◈★，最后再考虑组合所需要面对的各种约束(流动性ღ★◈★、投资期内可能出现的现金支取和杠杆等)ღ★◈★。

　　只有完全回答完以上三个问题才能有效地分配头寸ღ★◈★。长期盈利的投资者与一般投资者的区别就在于ღ★◈★，前者理解合理分配头寸与识别投资机会对长期盈利而言同等重要ღ★◈★。

　　每年哥伦比亚商学院都会送学生到伯克希尔所在地奥马哈与校友巴菲特“聊一聊”ღ★◈★。他们回来后我都会问一下他们的收获ღ★◈★。几乎所有学生都有些难以置信似地说ღ★◈★，伯克希尔的大佬们建议他们每天至少读500页的书ღ★◈★。

　　芒格说他最喜欢的是爱因斯坦的一句名言ღ★◈★：“成功来自于好奇心ღ★◈★、专注力ღ★◈★、执着心和自省ღ★◈★，而自省是指能够改变自己固有想法的能力ღ★◈★。”阅读可以说凝聚了以上成功要素的精要ღ★◈★。芒格接着说道ღ★◈★：“在我认识的成功人士中ღ★◈★，没有一个不是坚持阅读人ღ★◈★。”

　　而伟大投资者一般有三个主要的阅读习惯ღ★◈★。首先是将阅读放在重要位置ღ★◈★。巴菲特称自己每天80%的工作时间都在阅读ღ★◈★。其次ღ★◈★，阅读的内容包罗万象ღ★◈★，不仅仅局限在商业和金融领域ღ★◈★，而是让自己的好奇心来决定阅读内容ღ★◈★。

　　因为其他领域的想法或信息有时在不经意间就能变成很好的投资参考ღ★◈★。最后ღ★◈★，阅读时持批判性思维ღ★◈★，找出你与作者持有的不同观点开云体育app下载ღ★◈★。经常思考和对比与自己想法不同的观点ღ★◈★，可以保持自己头脑的开放性ღ★◈★。

　　研究发现ღ★◈★，成功人士的阅读目的更侧重自我教育ღ★◈★，而非娱乐开云体育app下载ღ★◈★。阅读对于投资者而言尤为重要ღ★◈★，因为投资需要综合多方面的信息和想法ღ★◈★，才能不断找到盈利机会开云体育app下载ღ★◈★。